두산에너빌리티, 기존 분할·합병 주주 손실 14.5% 발생 가능-대신

[파이낸셜뉴스] 대신증권은 10일 두산에너빌리티에 대해 기존 분할·합병 계획이 9일 두산로보틱스 주가 6만3900원 기준 주주 손실 14.5% 발생이 가능하다고 봤다. 향후 두산에너빌리티 주가가 주식매수청구권 가격인 2만850원으로 상승해도 발생하는 손실이다.

기존 분할·합병 구조에서 존속법인과 신설법인의 분할비율 0.75:0.25는 각 법인의 순자산 가치가 아닌 장부가액 기준이다.

신설법인이 보유하게 되는 두산밥캣 지분 46.1%에 대한 경영권 프리미엄 없이 두산로보틱스에 합병된다. 합병비율 0.13, 분합합병 비율 0.03다.

허민호 연구원은 "존속법인인 두산에너빌리티는 금번 분할합병을 통해 1조2000억원(두산밥캣 취득을 위해 부담했던 차입금 7200억원의 신설법인으로 이전, 두산큐벡스 및 D2O Capital 지분 100% 매각대금 4350억원 등)의 투자여력 마련을 통해 향후 한국형 대형 원전 및 SMR 수주 등을 위한 설비 및 R&D 등에 투자하고, 일부 재무구조 개선에나설 것으로 기대된다"면서도 "두산그룹의 의지만 있다면, 자산 매각대금 4350억원(장부가액 수준) 등은 분할합병 없이도 가능하다. 주식매수청구금액이 한도인 6000억원에 이른다면 사업구조 개편을 통한 차입금 축소, 투자자금 마련 계획은 의미가 훼손될 수 있다"고 지적했다.

허 연구원은 "그룹 사업구조 개편이 성공하기 위해서는 첫째, 분할합병 딜 자체만으로도 주주의 손해가 없어야 한다. 존속법인과 신설법인의 분할비율을 순자산가치 기준인 0.89:0.11 수준으로 변경돼야 한다"며 "두산로보틱스로의 신설법인 매각·합병가치 산정 시에도 두산밥캣 지분 46.1%에 대한 경영권 프리미엄 적용이 요구된다"고 설명했다.

9일 두산로보틱스 주가 기준으로 주주 손실이 발생하지 않는 수준의 경영권프리미엄은 두산밥캣 지분의 기존 합병가치 2조3400억원(신설법인의 합병가액 1만221원 가준 합병가치는 1조6200억원) 대비 5.4%로 추산했다. 현재 두산밥캣 주가 대비 22.1% 할증한 수준이다.

허 연구원은 "두산로보틱스 주가의 고평가 논란, 최근 주식시황 변동성 확대에 따른 두산그룹 주가 불확실성 등을 감안 시, 경영권 프리미엄은 5.4%를 상회해야 할 필요가 있다"고 주장했다.

[e-mail] 강구귀 기자